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                               -- 傳習邦 --
  • 樸新式「拼盤」上市︰錢不夠,怎麼辦?
    傳習邦
    2019-11-21 
    在資本市場上,樸新有過高光時刻,發行價高達17美元,一度沖上35美元。
    樸新式「拼盤」上市︰錢不夠,怎麼辦?

    關注傳習邦,深刻洞察教育行業。傳道學習,教育興邦。

    撰文 | 木木

    編輯 | 蕭遙

    國內的教培市場高度分散,Top 3頭部品牌加起來的市佔率不足5%,通過資本運作,操作「合並同類項」式的拼盤上市,不失為聰明之舉。前有安博,後有樸新,更多的後來者正在路上......11月18日,美股上市的國內教培市場整合機構樸新教育,歷年巨虧之後,交出了第一份盈利成績單,無疑為拼盤上市的大軍注入一股新動力。

    樸新式「拼盤」上市︰錢不夠,怎麼辦?

    樸新教育(NYSE:NEW)股價走勢,數據來自雪球

    截止9月30日的2019財年Q3,樸新實現淨收入10.0億元,同比增長48.7%,超出市場預期;淨利潤3400萬元,去年同期為虧損4200萬元,第一次扭虧為盈。

    創立于2014年的樸新,4年內吞下48個教培機構,2018年6月成功登陸紐交所,創下國內教培行業上市最快速度。上市5個季度,便由巨虧轉為季度盈利,扭虧速度同樣為教培業一大「奇跡」。樸新的季度盈利,是否預示著——質疑聲中的拼盤上市,已順利抵達成功的彼岸?

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    一路「買買買」,現金只剩3億

    對照一下2019財年中報(截止6月30日),樸新式的「成功」似乎大打折扣。2019年上半年,樸新錄得營收12.5億元,同比僅增長21.6%;淨虧損高達4.4億元,同比僅扭虧18.4%。中報巨虧、三季報盈利,秘密在于樸新的並購戰車經過半年短暫停頓,第三季再次開啟「買買買」的快節奏。

    第三季,樸新招生人數87.2萬人,同比增長60.2%,原因在于第三季完成了8所學校的收購。帶來的「成功」是,樸新的K12業務同比增長86.4%,經營利潤同比增長667.1%。付出的代價是,樸新手中的現金及現金等價物,由2018年底的7.8億元,減少至3.2億元。

    9個月內,樸新手中的現金損耗了4.6億元。新並購的8所學校,如期帶來「高成長」。手頭的現金不足,卻也為「買買買」的快節奏,帶來隱憂。2019年第一季,樸新的期末流動負債高達21.7億元、非流動負債9.0億元。中報數據,樸新總資產37.4億元,總負債34.3億元,資產負債率高達91.6億元。

    樸新式「拼盤」上市︰錢不夠,怎麼辦?

    (數據來源︰東方財富Choice)

    長達4年時間,連續的「買買買」,讓業務模型上「克隆」新東方的樸新快速崛起為國內前五大K12課外輔導機構之一、第二大留學考試服務商,卻也讓負債前行的樸新一路錄得巨虧︰2016-18年,樸新的虧損額分別高達1.3億元、4.0億元、8.3億元。

    2019年Q3的3400萬元盈利,相對于上半年4.4億元的虧損,仍舊是杯水車薪。

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    先買後「管」,能不能大幅提效?

    樸新的模式。由兩個部分構成︰一路「買買買」,帶來外延式的「高成長」;消化、吸收、整合,則為成功的關鍵,造就真正有價值的內生性成長。樸新寄望于下沉「PBS系統」,賦能一連串並購而來、「五花八門」的教培機構,提升運營效率。預期的效果︰一為降低成本,一為提升毛利。

    2019財年第三季,樸新實現毛利潤5.0億元,同比增長70%;毛利潤50.3%,比去年同期的44.1%提升了6個百分點。相比之下,2020財年第一季度,新東方的毛利潤高達58.9%,同比上升1.7個百分點。真正「內生」的新東方,樸新尚無法望其項背。

    毛利潤的大幅增長,在于樸新以往的收購標的基數過低。2019年第二季,樸新毛利率為47.4%,與上年同期相比僅增長一個百分點。

    營收成本方面,PBS系統「賦能」之下的樸新體系,也處在擴張態勢,2019財年第三季為4.9億元,同比增長32%。2016-18年,樸新的營收成本分別佔比當期營收的58.7%、61.9%、55.8%。2019年第二季度,營業成本3.3億元,佔比營收52.6%。第三季有改善,佔比仍在五成左右。

    消化、吸收、整合,確實帶來了效率的提升,但與PBS系統下沉的高期許,仍有一段不小的距離。

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    「克隆」新東方,環球雅思首次盈利

    「克隆」新東方模型的樸新,兩大塊業務,一為K12課外輔導,一為包括語言培訓在內的留學服務。上市之前,樸新接連吞下啄木鳥、環球雅思,成為留學賽道的一大重鎮。截止2019年中報,樸新共擁有K12校區近300家,留學校區超100家,校區總數近400家。

    2019年中報,樸新的K12業務實現8000萬元以上的盈利,第三季繼續保持規模化盈利。然而,這只是存量。在樸新並購之前,這些K12課外輔導機構,大多處于盈利狀態。2019財年第三季,樸新最大的亮點其實在于,經過兩年的整合,以環球雅思、啄木鳥為旗艦的留學業務第一次實現了季度盈利。

    2017年8月,環球雅思第二次易主,樸新以8000萬美元的「地板價」從培生集團接手。2010年11月,納斯達克上市的環球教育私有化退市,培生集團當時的整體收購價高達2.94億美元。並購之際的2016財年,環球雅思共服務6.4萬學員,營收1億美元,虧損500萬美元。

    兩年時間,環球雅思實現單季扭虧為盈,正是樸新一個小小的勝利。

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    發行價17美元,如今只剩一半

    拼盤式上市,一考資本運作的能力,一考管理運營的能力。成功的關鍵在于團隊。樸新的團隊,不啻為一個「小新東方」。樸新的PBS系統,無非是新東方「三化」(標準化、系統化、信息化)的一個縮影。

    樸新式「拼盤」上市︰錢不夠,怎麼辦?

    樸新家族圖譜,圖片來自樸新教育官網

    畢業于中國人民大學的沙雲龍,2001年正式加盟新東方任教,歷任廣州新東方學校、北京新東方學校的校長,一度出任新東方高級副總裁。新東方前三駕馬車——俞敏洪、徐小平、王強,盡人皆知。新東方還有「後三駕馬車」——陳向東、沙雲龍、周成剛。

    後三駕馬車當中,沙雲龍的樸新教育2018年上市、陳向東的跟誰學2019年上市,一時傳為佳話。周成剛則是俞敏洪高考落榜上補習班時代的同窗,留在新東方「堅守」,現為新東方集團CEO。

    在資本市場上,樸新有過高光時刻,發行價高達17美元,一度沖上35美元。當然,拼盤上市的樸新模式一開始便飽受質疑,甚至被比擬為「第二個安博」(第二次上市,市值不足1億美元)。進入2019年,樸新經歷資本市場的滑鐵盧,股價最低只有5.8美元。

    2019財年三季報發布之前,樸新一度大漲10%。截止11月中旬,樸新股價仍在10美元以下,重回發行價仍有不小的距離。而另一方面,一向以「買買買」維持「高成長」的樸新,手頭現金只剩3億元。路在何方?仍待觀察。


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